Thị trường chứng khoán Mỹ liên tục lập đỉnh mới dưới sức đẩy của làn sóng trí tuệ nhân tạo, nhưng ngày càng nhiều nhà quan sát thị trường bắt đầu lên tiếng cảnh báo rằng đợt tăng trưởng mạnh mẽ do AI dẫn dắt này có thể đã bước vào giai đoạn rủi ro tích tụ nhanh chóng. Các viện nghiên cứu kinh tế nổi tiếng chỉ ra rằng, chứng khoán Mỹ hiện đang thể hiện những đặc điểm điển hình của giai đoạn cuối bong bóng. Mặc dù tâm lý thị trường trong ngắn hạn vẫn sôi sục và các chỉ số liên quan vẫn còn dư địa tăng thêm vào cuối năm nay, nhưng giai đoạn giải phóng rủi ro thực sự có thể sẽ đến trong một hoặc hai năm tới, khi đó thị trường có thể đối mặt với đợt điều chỉnh giảm sâu và mạnh mẽ.

Thái độ thận trọng này không bắt nguồn từ sự bất thường của một dữ liệu đơn lẻ, mà là do nhiều chỉ số đỉnh lịch sử đang đồng loạt bật đèn đỏ. Mức định giá điều chỉnh theo chu kỳ của chứng khoán Mỹ hiện đã tiến sát mức cực đoan của đợt bong bóng Internet trước đây, và định giá tương đối của S&P 500 so với trái phiếu kho bạc Mỹ cũng đang ở mức cao lịch sử. Đồng thời, kỳ vọng của thị trường về tăng trưởng lợi nhuận doanh nghiệp trong năm tới cũng đạt mức cực trị lịch sử. Một khi lợi nhuận doanh nghiệp sau này không thể hiện thực hóa những kỳ vọng lạc quan này, mức định giá cao ngất ngưởng sẽ chỉ có thể được điều chỉnh thông qua việc giá cổ phiếu giảm.

Ở cấp độ ngành, khoản chi tiêu vốn khổng lồ trong lĩnh vực trí tuệ nhân tạo đang trở thành thanh gươm Damocles treo trên đầu các gã khổng lồ công nghệ. Trong hai năm qua, các doanh nghiệp công nghệ hàng đầu đã đổ một lượng tiền khổng lồ vào trung tâm dữ liệu, chip và cơ sở hạ tầng điện toán đám mây để tranh giành vị thế dẫn đầu về AI. Tuy nhiên, mức đầu tư cường độ cao này lại không mang lại lợi nhuận tiền mặt tương xứng. Các phân tích dự báo, tổng dòng tiền tự do của các nhà cung cấp dịch vụ đám mây AI hàng đầu có thể chuyển sang âm trong tương lai gần. Điều này có nghĩa là ngành AI đang chuyển từ việc chỉ đơn thuần vẽ ra bản thiết kế tăng trưởng sang giai đoạn khốc liệt phải dùng tiền thật để kiểm chứng lợi nhuận thương mại.

Tính dễ tổn thương về cấu trúc của thị trường chứng khoán Mỹ cũng ngày càng lộ rõ. Sự leo thang liên tục của các chỉ số phụ thuộc cao vào kết quả kinh doanh của một số ít các công ty công nghệ siêu lớn, và sự tập trung vốn cao độ đã che đậy sự mất cân bằng nội tại của thị trường. Song song với đó, các hoạt động IPO và phát hành thêm trên thị trường sơ cấp đang nóng lên rõ rệt, một lượng lớn nguồn cung cổ phiếu đang chực chờ. Kinh nghiệm lịch sử cho thấy, việc các doanh nghiệp ồ ạt huy động vốn cổ phần thường là dấu hiệu của tâm lý thị trường quá nóng, và theo sau đó thường là sự đảo chiều nhanh chóng của xu hướng.

Nếu nói các yếu tố trên là những nguy cơ tiềm ẩn tích tụ bên trong thị trường, thì việc lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ tăng cao có thể trở thành lưỡi kiếm sắc bén từ bên ngoài đâm thủng bong bóng. Gần đây, lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm đã có lúc tiến sát mốc tâm lý quan trọng 5%. Đối với việc định giá tài sản toàn cầu, xu hướng của lãi suất cơ bản này là vô cùng quan trọng. Nhìn lại các đợt bong bóng tài sản lớn trong hàng trăm năm qua, sự vỡ bong bóng thường đi kèm với việc chi phí tài trợ cho các tài sản cốt lõi tăng vọt.

Môi trường lãi suất cao đặc biệt gây ra đòn chí mạng đối với ngành AI. Việc xây dựng cơ sở hạ tầng AI thuộc loại hình kinh doanh thâm dụng vốn điển hình, đòi hỏi nguồn vốn được bơm liên tục. Nếu chi phí tài trợ duy trì ở mức cao trong thời gian dài, các gã khổng lồ công nghệ chắc chắn sẽ phải xem xét lại và cắt giảm các kế hoạch chi tiêu vốn. Đồng thời, việc lãi suất phi rủi ro tăng sẽ trực tiếp hạ thấp vùng định giá hợp lý của cổ phiếu, khiến khối AI đối mặt với áp lực ba chiều: chi phí tài trợ tăng, chi tiêu vốn bị hạn chế và định giá bị điều chỉnh giảm. Tác động sâu xa hơn là quy mô nợ chính phủ Mỹ đã vượt quá 100% tổng sản phẩm kinh tế, lãi suất cao sẽ dẫn đến chi phí lãi vay tăng vọt, từ đó buộc chính phủ phải phát hành nhiều trái phiếu hơn, tạo thành vòng luẩn quẩn đẩy lợi suất tăng cao.

Đối mặt với những rủi ro phức tạp này, ngay cả những người lạc quan kiên định nhất trên Phố Wall cũng bắt đầu điều chỉnh kỳ vọng. Một số nhà phân tích cấp cao đã hạ thấp xác suất thịnh vượng dài hạn của chứng khoán Mỹ, và tương ứng nâng cao dự báo về việc bước vào thị trường giá xuống. Mặc dù họ vẫn lạc quan về mức điểm chỉ số trong ngắn hạn, nhưng đều nhấn mạnh rằng logic tăng trưởng trong tương lai phải chuyển từ mở rộng định giá sang việc hiện thực hóa lợi nhuận thực chất.

Thị trường chứng khoán Mỹ hiện đang đứng trước một ngã rẽ tinh tế. Một mặt, những thay đổi về ngành do công nghệ AI mang lại, sức chống chịu của lợi nhuận doanh nghiệp và khả năng chịu áp lực của kinh tế vĩ mô vẫn đang cung cấp động lực tăng trưởng cho thị trường; mặt khác, mức định giá cao ngất ngưởng, khoản chi tiêu vốn khổng lồ, lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ leo thang và mức độ tập trung thị trường cực cao đang liên tục đẩy điểm tới hạn của việc vỡ bong bóng lên cao. Trong ngắn hạn, miễn là lợi suất trái phiếu kho bạc chưa vượt qua ngưỡng quan trọng và các khoản đầu tư AI có thể chuyển đổi thuận lợi thành dòng tiền, mức định giá cao có lẽ vẫn có thể duy trì trong một thời gian. Nhưng nếu lãi suất tiếp tục tăng cao trong khi tăng trưởng lợi nhuận không đạt kỳ vọng, logic dẫn dắt câu chuyện của thị trường sẽ nhanh chóng chuyển từ việc theo đuổi cách mạng công nghệ sang việc xem xét lại giá tài sản, và các nhà đầu tư buộc phải đối mặt với thử thách thực tế liệu giá cổ phiếu hiện tại có đang chiết khấu quá mức tương lai hay không.