BlackRock, công ty quản lý tài sản lớn nhất toàn cầu, cho rằng thái độ của Phố Wall đối với đầu tư trí tuệ nhân tạo (AI) đang thay đổi theo hướng tinh tế. Trong những năm qua, thị trường sẵn sàng trả mức định giá cao cho câu chuyện AI, nhưng giờ đây nhà đầu tư bắt đầu đặt câu hỏi cụ thể hơn: hàng trăm tỷ USD chi phí vốn mỗi năm của các gã khổng lồ công nghệ rốt cuộc khi nào sẽ chuyển hóa thành lợi nhuận, dòng tiền và mức lợi nhuận bền vững.

Sự thay đổi này cộng hưởng với biến động gần đây của cổ phiếu công nghệ. Nasdaq Composite vừa trải qua tháng giao dịch kém nhất kể từ tháng 3/2025, khi nhà đầu tư đánh giá lại quy mô đầu tư AI, chi phí tài trợ và khả năng sinh lời trong tương lai. BlackRock nhận định trọng tâm của thị trường đã chuyển từ “AI có thể mang lại mức tăng trưởng lớn đến đâu” sang “tăng trưởng có đủ để bù đắp chi phí ngày càng tăng hay không”.

Cấu trúc lợi nhuận của thị trường chứng khoán Mỹ cũng xuất hiện thay đổi hiếm gặp. Trong những năm trước, động lực chính đẩy chỉ số đi lên chủ yếu là các nền tảng công nghệ có vốn hóa lớn nhất, nhưng dự báo mới cho thấy tốc độ tăng trưởng lợi nhuận của nhóm này đang bị các cổ phiếu thành phần khác trong S&P 500 vượt qua. Nếu loại trừ bảy công ty công nghệ lớn, các cổ phiếu còn lại của S&P 500 dự kiến tăng trưởng lợi nhuận quý III khoảng 29%, trong khi bảy ông lớn công nghệ dự báo khoảng 18%. Đây là lần đầu tiên kể từ năm 2022 xuất hiện cục diện như vậy.

Song song với đó, thị trường dự báo chung lợi nhuận quý III của S&P 500 sẽ tăng khoảng 30%. Nếu kỳ vọng thành hiện thực, chỉ số này sẽ duy trì tăng trưởng lợi nhuận trên 20% trong ba quý liên tiếp. Cải thiện lợi nhuận không còn tập trung vào một số ít doanh nghiệp công nghệ dẫn đầu, mà bắt đầu lan rộng sang nhiều ngành hơn. Với nhà đầu tư, cấu trúc thị trường trước đây chỉ dựa vào nhóm cổ phiếu công nghệ lớn dẫn dắt đơn phương có thể đang được thay thế bằng chu kỳ lợi nhuận cân bằng hơn của doanh nghiệp.

Tốc độ mở rộng đầu tư vào hạ tầng AI là chìa khóa của nỗi lo thị trường. Theo các thống kê liên quan, chi tiêu vốn của các nhà cung cấp dịch vụ đám mây lớn và nhà vận hành trung tâm dữ liệu quy mô siêu lớn đã tăng từ khoảng 360 tỷ USD lên 650 tỷ USD trong một năm qua, tương đương mức tăng hơn 80%. Mặc dù biên lợi nhuận hoạt động tổng thể của các doanh nghiệp này vẫn ở mức cao, chỉ tăng nhẹ từ 26,9% lên 27,1%, hiệu quả tạo lợi nhuận từ doanh thu mới đã giảm rõ rệt. Biên lợi nhuận tăng thêm, tức thước đo mức lợi nhuận hoạt động tăng thêm cho mỗi 1 USD doanh thu, đã giảm từ khoảng 40% xuống 28%.

Điều này có nghĩa doanh thu của doanh nghiệp vẫn tăng, nhưng khả năng chuyển hóa doanh thu mới thành lợi nhuận đang suy yếu. Áp lực trực tiếp hơn đến từ dòng tiền tự do. Tăng trưởng chi tiêu vốn nhanh đang bào mòn tiền mặt của doanh nghiệp, và dòng tiền tự do của một số công ty thậm chí chuyển sang âm. Trong bối cảnh định giá cổ phiếu công nghệ đã ở vùng cao, mức độ chấp nhận của nhà đầu tư với chiến lược “đốt tiền để đổi lấy tương lai” đang giảm dần.

BlackRock không vì thế phủ nhận giá trị dài hạn của AI. Tổ chức này cho rằng nhu cầu AI vẫn mạnh, với hoạt động kinh doanh đám mây của Microsoft và Alphabet tiếp tục tăng trưởng, cho thấy doanh nghiệp vẫn cần năng lực tính toán, dịch vụ mô hình và các công cụ liên quan. Quan trọng hơn, hiệu quả mà AI mang lại đang lan từ nội tại ngành công nghệ sang các lĩnh vực khác. Nghiên cứu cho thấy ngoài ngành công nghệ và dịch vụ truyền thông, những doanh nghiệp áp dụng AI ở mức cao dự kiến có tốc độ tăng trưởng lợi nhuận trong quý nhanh hơn khoảng 3 điểm phần trăm so với nhóm áp dụng AI ở mức thấp.

Sự lan tỏa này có thể thay đổi cách thị trường tìm kiếm cơ hội trong những năm tới. Dòng vốn có thể không còn tập trung vào một số ít ông lớn AI, mà chảy nhiều hơn về những doanh nghiệp phổ thông biết chuyển hóa AI thành năng suất, giảm chi phí hoặc nâng cao sức mạnh định giá. Nói cách khác, phần thưởng AI không chỉ là câu chuyện của các công ty chip, điện toán đám mây và mô hình lớn, mà bắt đầu đi vào sản xuất, dịch vụ và nền kinh tế thực rộng lớn hơn.

Biến động ở kênh tài trợ cũng đáng chú ý. Khi quy mô đầu tư vào trung tâm dữ liệu, năng lực tính toán và hạ tầng năng lượng mở rộng, ngày càng nhiều dự án liên quan đến AI phụ thuộc vào tài trợ bằng nợ. BlackRock chỉ ra tầm quan trọng của thị trường tín dụng đang tăng lên; chi phí phát hành trái phiếu doanh nghiệp, chênh lệch lợi suất tín dụng và khả năng hấp thụ của thị trường trái phiếu sẽ ảnh hưởng đến việc làn sóng đầu tư AI có thể kéo dài hay không. Nếu lợi suất tăng hoặc chênh lệch tín dụng nới rộng, dư địa lợi nhuận của các dự án sử dụng nhiều vốn có thể bị thu hẹp thêm.

Khi cổ phiếu công nghệ Mỹ bị bán tháo tuần trước, thị trường trái phiếu kho bạc Mỹ lại đi lên. Sau khi Cục Dự trữ Liên bang giữ nguyên lãi suất, lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm giảm gần 6 điểm cơ bản trong tuần, xuống 4,93%. Việc cổ phiếu công nghệ giảm và trái phiếu Mỹ tăng cùng lúc cho thấy khi khẩu vị rủi ro liên quan đến AI hạ nhiệt, dòng tiền vẫn xem trái phiếu chính phủ là một lựa chọn trú ẩn ở mức độ nhất định.

Trước bối cảnh đó, BlackRock đã điều chỉnh quan điểm phân bổ tài sản. Tổ chức này hạ mức khuyến nghị đối với cổ phiếu Mỹ xuống trung tính trong tháng trước để hiện thực hóa một phần lợi nhuận từ đợt tăng giá trước đó. BlackRock đồng thời nhấn mạnh niềm tin vào nền tảng dài hạn của AI không thay đổi, nhưng ưa thích những doanh nghiệp có thể hưởng lợi từ nút thắt cổ chai hạ tầng AI và các tài sản hạ tầng niêm yết, thay vì chỉ chạy theo mức mở rộng định giá của các công ty công nghệ lớn.

Nhận định này cũng ảnh hưởng đến quan điểm về thị trường mới nổi. BlackRock tăng tỷ trọng cổ phiếu thị trường mới nổi, đặc biệt là châu Á. Khi đầu tư AI toàn cầu tiếp tục mở rộng, các nhà sản xuất bán dẫn, nhà cung cấp thiết bị và những doanh nghiệp giữ vai trò then chốt trong chuỗi cung ứng AI có thể hưởng lợi từ nhu cầu tăng về năng lực tính toán và những hạn chế về nguồn cung hạ tầng.

Trong thời gian tới, dữ liệu vĩ mô cũng sẽ trở thành biến số quan trọng để thị trường định giá lại. Nhà đầu tư chờ đợi báo cáo việc làm phi nông nghiệp tháng 10 của Mỹ công bố vào thứ Sáu tuần này. BlackRock dự báo báo cáo có thể cho thấy áp lực tăng lương mạnh hơn, qua đó có thể đẩy lạm phát dịch vụ lõi đi lên và tạo bất định mới cho triển vọng chính sách của Cục Dự trữ Liên bang cũng như thị trường trái phiếu kho bạc Mỹ. Nếu tốc độ tăng lương mạnh hơn kỳ vọng, thị trường có thể đánh giá lại lộ trình lạm phát và lãi suất, từ đó ảnh hưởng đến chi phí tài trợ và định giá của các doanh nghiệp công nghệ.