David Rosenberg, nhà kinh tế học nổi tiếng, người sáng lập kiêm Chủ tịch Rosenberg Research, gần đây đã đưa ra cảnh báo rằng áp lực hiện tại đối với đồng USD đã vượt qua các biến động chu kỳ thông thường và đang trượt dài vào một thị trường giá xuống dài hạn mang tính cấu trúc. Khác với logic giao dịch đơn thuần trên thị trường là đặt cược vào việc Cục Dự trữ Liên bang Mỹ cắt giảm lãi suất, Rosenberg nhấn mạnh rằng động lực cốt lõi thực sự thúc đẩy xu hướng này nằm ở việc niềm tin của các nhà đầu tư toàn cầu vào khả năng phối hợp chính sách tổng thể của Mỹ, bao gồm tài khóa, thương mại và ngoại giao, đang liên tục bị xói mòn.

Nhìn lại lịch sử, kể từ khi hệ thống Bretton Woods sụp đổ vào năm 1971, đồng USD đã trải qua ít nhất 15 chu kỳ suy giảm với mức giảm vượt quá 10%. Tuy nhiên, tình hình hiện tại phức tạp hơn nhiều, khi sự hỗn loạn trong chính sách nội bộ của Mỹ đang đẩy nhanh quá trình xói mòn niềm tin toàn cầu. Một mặt, Nhà Trắng cố gắng làm dịu những lo ngại trong nước về chi phí sinh hoạt trước thềm cuộc bầu cử giữa kỳ, mặt khác lại tái khởi động các tranh chấp thương mại với các đối tác thương mại cốt lõi, thậm chí duy trì lệnh phong tỏa đường biển cứng rắn đối với vấn đề Iran, liên tục đẩy cao rủi ro địa chính trị và giá năng lượng. Về chính sách tiền tệ, nội bộ Fed có sự chia rẽ sâu sắc về việc có tiếp tục thắt chặt chính sách hay không, một số nhà hoạch định chính sách ủng hộ việc tăng lãi suất hơn nữa, điều này rất dễ dẫn đến những sai lầm trong chính sách trong bối cảnh tốc độ tăng trưởng tiềm năng và nhu cầu thực tế của nền kinh tế đang có sự chênh lệch. Đồng thời, Bộ Tài chính cố gắng hạ thấp lợi suất trái phiếu kỳ hạn dài bằng cách mở rộng mua lại nợ chính phủ, điều này tạo ra một lực căng tinh tế với kỷ luật tiền tệ mà ngân hàng trung ương nhấn mạnh.

Sự thiếu nhất quán trong chính sách này đã trực tiếp chạm vào điểm yếu cấu trúc của nền kinh tế Mỹ. Hiện tại, tỷ lệ tiết kiệm cá nhân của Mỹ đã giảm xuống mức thấp khoảng 3%, trong khi thâm hụt tài khóa lại chiếm tới hơn 6% GDP. Cùng với đó, làn sóng trí tuệ nhân tạo đã thúc đẩy chi tiêu vốn khổng lồ của doanh nghiệp, tiếp tục hút cạn thanh khoản trong nước. Trong bối cảnh tỷ lệ tiết kiệm quốc gia ròng tiến gần về 0, thâm hụt chính phủ và đầu tư doanh nghiệp chỉ có thể phụ thuộc rất nhiều vào vốn nước ngoài để lấp đầy khoảng trống. Điều này đặt ra một câu hỏi quan trọng: khi các nhà đầu tư nước ngoài yêu cầu mức bù đắp rủi ro cao hơn, liệu Mỹ sẽ sử dụng lãi suất cao để thu hút vốn, hay để tỷ giá đồng USD mất giá nhằm tìm kiếm một trạng thái cân bằng mới.

Dữ liệu vi mô của thị trường vốn đã phần nào đưa ra câu trả lời. Rosenberg đã tập trung vào thị trường trái phiếu chính phủ Mỹ, chỉ ra rằng hành vi của các ngân hàng trung ương nước ngoài đã có sự đảo ngược đáng kể. Tính đến giữa năm nay, các cơ quan chính phủ nước ngoài đã chuyển từ mua ròng khoảng 100 tỷ USD trái phiếu Mỹ trong một năm sang bán ròng cùng quy mô, dòng vốn đã đảo chiều mạnh mẽ tới 200 tỷ USD. Xét đến việc thâm hụt tài khoản vãng lai của Mỹ chiếm khoảng 3% tổng nền kinh tế, sự thu hẹp dòng vốn ròng từ nước ngoài này cho thấy mô hình dựa vào thặng dư tài khoản vốn để bù đắp thâm hụt thương mại của đồng USD trước đây đang đối mặt với những thách thức nghiêm trọng.

Lý do lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn dài vẫn ở mức cao không chỉ đơn thuần do lạm phát mất kiểm soát, mà là do sự dao động của chính sách thương mại, xung đột địa chính trị và nhu cầu tài chính cho trí tuệ nhân tạo cùng đẩy mức bù đắp rủi ro lên cao. Các doanh nghiệp, để hỗ trợ các khoản đầu tư khổng lồ vào sức mạnh tính toán và cơ sở hạ tầng, đang cạnh tranh gay gắt với chính phủ liên bang trên thị trường vốn để giành nguồn tiền. Rosenberg khuyến nghị, nếu muốn thực sự giảm bớt áp lực tăng lãi suất, Nhà Trắng cần đưa ra một kế hoạch thắt chặt tài khóa đáng tin cậy hơn và xoa dịu các xung đột địa chính trị bên ngoài. Ví dụ, mức thuế quan 50% dự kiến đánh vào xuất khẩu ô tô của Canada không chỉ đẩy giá cả trong nước tăng cao mà còn phá vỡ chuỗi công nghiệp Bắc Mỹ, trong khi việc chỉ đơn thuần can thiệp vào thị trường trái phiếu hay thực hiện các thao tác tỷ giá không phải là giải pháp triệt để.

Trong bối cảnh mức bù đắp niềm tin vào đồng USD suy giảm, các ngân hàng trung ương toàn cầu đang đẩy nhanh quá trình đa dạng hóa tài sản dự trữ, với lượng mua vàng đã chiếm khoảng một phần ba nguồn cung khoáng sản hàng năm toàn cầu. Mặc dù điều này sẽ không ngay lập tức lật đổ vị thế bá chủ của đồng USD, nhưng kết hợp với động thái bán tháo trái phiếu Mỹ của các ngân hàng trung ương nước ngoài, điều này đủ để cho thấy kỷ nguyên tin tưởng vô điều kiện vào tài sản bằng đồng USD đang lung lay. Xét về góc độ định giá, đồng Euro và đồng Yên Nhật lần lượt bị định giá thấp hơn khoảng 10% và hơn 30%, hai đồng tiền này chiếm khoảng 70% trọng số của chỉ số USD. Khi Mỹ có khả năng rơi vào bế tắc tài chính kéo dài tới hai năm sau cuộc bầu cử giữa kỳ, việc thu hẹp chênh lệch lãi suất sẽ thúc đẩy dòng vốn đánh giá lại các tài sản bằng đồng tiền phi USD bị định giá thấp này.

Rosenberg không đồng tình với quan điểm cực đoan về sự sụp đổ của đồng USD, nhưng ông nhấn mạnh rằng sự xói mòn niềm tin, được đan xen bởi thâm hụt tài khóa, xung đột thương mại, ma sát ngoại giao và tranh chấp quản lý nợ, đang khiến đồng USD đối mặt với một chu kỳ thị trường giá xuống dài và sâu sắc. Kinh nghiệm lịch sử kể từ năm 1971 cho thấy, vị thế đồng tiền dự trữ toàn cầu không thể giúp đồng USD miễn nhiễm vĩnh viễn với các chu kỳ suy giảm, và các nhà đầu tư hiện đang cảm nhận rõ ràng sự trở lại của sức mạnh chu kỳ này.